中南建设：净利润上涨近九成，财务结构依旧堪忧

4月28日中南建设（SZ000961）发布2019年全年财报，报告期内总营收达718.3亿元，较2018年同比增长79.08%；
实现归属上市公司股东的净利润41.6亿元，同比增长89.8%；扣非净利润也同比增长114.56%至35.1亿元。
这份亮眼的财报数据，也让中南建设对自己作出很高的评价：公司业绩实现高质量增长，负债结构进一步优化，财务稳健性和安全性进一步提升，为公司可持续发展提供了强劲动力。
但中南建设真能担得起这样的结论吗？
实际情况未必！
业绩表面亮眼，增长质量其实一般
判断房企的业绩增长质量主要看它的经营效率，经营效率一看毛利率水平，毛利率越高越好，意味着公司经营的边际成本较低
二看企业的经营性现金流，这能反映企业可支配资金的多寡，以及销售回款情况，直观展现企业经营结构的健康状况。
先说毛利率，这是反应其经营效率的一个有效指标。
根据中南建设财报数据，房地产销售和建筑施工是其两大主营业务，在集团营收构成中分别占比68.03%和29.24%。

图片来源：中南建设2019年财报
但这两项主营业务所带来的综合毛利率只有16.7%，较2018年同比下降2.8个百分点，并不算高。
其中主营房地产销售业务的毛利率为17.93%，同比下降2.3个百分点，更是低于25%的行业平均毛利水平。
而建筑施工业务的毛利率也不算高，仅9%，较去年下降了2.58个百分点。

图片来源：中南建设2019年财报
再看其经营性现金流情况。
财报显示，中南建设2019年全年实现1110亿元的经营性现金流入，账面现金充沛，但也产生了1028亿元的经营性现金流出，全年经营性现金流净额只有81.96亿元，较2018年的194.3亿元同比减少了57.82%
经营性现金流支出大幅摊薄经营现金流入，可见其现金流情况并非向好。
而且其现金流情况的改善并非销售拉动，而是融资规模增加导致，说简单点就是用借钱让自己看起来有钱，用一个不恰当的比方就是“打肿脸充胖子”。
跟2018年相比，2019年中南建设的经营性现金流增加主要来源于“其他与经营活动有关的现金”，达323.3亿元，较2018年增长了4.7倍，但销售回款，也就是“销售商品、提供劳务收到的现金”只有786.5亿元，较2018年的902.2亿元反倒减少了近116亿元。

图片来源：东方财富展示数据
这一数据变化可以在一程度上佐证中南建设经营性现金流的改善并非业绩拉动，而是由于外部借款增加所致。
因为房企获取现金的途径主要有两个，一是销售回款；二是对外借款，也就是与经营活动有关的现金。
因此，仅从毛利和经营现金流情况两方面来看，就足以论证中南建设表面业绩大增，实则其经营结构并非健康，业绩增长质量也并不算太高的结论，反倒是负债规模不断增加的问题，让其财务健康状况极其堪忧。
负债规模高企，财务结构也并非健康
之前我们也说过，房地产是一个负债驱动型行业，融资拿地，卖房回款，还掉借款，剩下的就是自己的。
所以，合理的负债有利于房企扩大经营规模，实现更高的利润增长，但如果负债规模过大，或者公司自有现金已经无法覆盖负债规模，一系列经营问题就会显现，财务结构也会不断恶化，这时候负债问题就会成为威胁公司经营的达摩克利斯之剑，抗风险能力也会被大幅削弱。
而中南建设年报显示，2019年其总资产负债率高达90.77%，虽然比2018年末下降0.92个百分点，但仍高于64.3%的行业平均水平。
净负债率虽然下降了25.56个百分点，但也高达165.95%，同样远超92.5%的行业平均水平。
具体来看，中南建设的短期借款和一年内到期的非流动负债规模达235.6亿元，而中南建设的账面可支配现金只有254.1亿元，其中有92亿元属于无法自由支配的受限资金。
也就是说中南建设实际可用于偿债的资金只有162.1亿元，难以覆盖235.6亿元的负债规模，可见其现金流情况并不理想。
而且，在房地产行业降杠杆的大基调下，中南建设似乎在反其道而行，在增加负债规模的路上越走越远。
根据财报数据，中南建设2019年的筹资活动现金流入中，借款金额高达523.1亿元，较2018年的380.5亿元增加了142.6亿元，发债规模也达70.88亿元，较2018年的32.83亿元增加了近一倍。

图片来源：万得数据
可见，其所谓的负债结构优化并不理想，而且中南建设还在不断增加负债规模，这种加杠杆的运作模式，很难看出其财务结构向好的改善。
因此，对于中南建设已经实现高质量的业绩增长，以及负债结构不断优化，财务稳健性和安全性进一步提升的结论，从其实际经营结构来看，很难被认同。
反倒是用企业经营效率低下，业绩增长质量一般，负债结构并未改善，现金流情况紧张，财务稳健性和安全性堪忧作结论更为恰当。